主要观点钨合金——工业牙齿，稀缺的战略性资源钨是极其稀缺和不可替代的战略性资源。
具有高熔点、高硬度、高密度、导电性和导热性良好、膨胀系数较小等性质。
钨制造的硬质合金被誉为“工业的牙齿”，广泛应用于军工、航天航空、机械加工、冶金、钻井、矿山工具、电子通讯、建筑等领域。
而钨丝是照明、电子、光伏等行业的关键材料。
供应端：我国对全球钨供应起主导作用全球钨矿床分布广泛，但成矿相对集中，钨矿储量和产量集中在少数国家。
根据USGS统计，全球钨资源较丰富，2022年全球钨资源储量达380万吨，中国是世界上钨矿储量、产量最丰富的国家，其中钨矿储量占比接近一半，产量占比超8成。
总量指标约束下，钨精矿无序开采得到控制，产量逐年减少：我国在全球钨产量占比远高出储量占比，消耗钨资源速度太快，尤其高品位易开采的黑钨矿，将可能面临开采成本迅速增大的问题，预期国家未来钨开采总量将持续收窄。
远期供应前瞻：原生矿供应紧张，再生钨潜力巨大原生矿端：我国钨矿面临“四多一低”问题，远期资源优势或减弱，矿端供应长期偏紧：从已探明的钨矿资源看，我国钨资源形势呈现出“四多一低”的特征，即白钨矿多、贫矿多、共伴生矿多、难选冶矿多、资源综合利用水平低。
除此之外，我国钨矿山还存在老龄化、规模优势小的问题，国内外潜在钨矿项目投产时间存在较大不确定性。
再生钨：钨资源二次回收潜力巨大，再生钨利用具有巨大经济效益。
需求端：关注硬质合金、光伏钨丝、军工等领域增量全球钨消费主要集中在中国、欧洲、美国和日本，中国消费量接近一半。
1)硬质合金：钨的下游约六成用于硬质合金，其中45%的硬质合金用于切削工具，30%的硬质合金用于矿用及耐磨工具，高端化及进口替代将为国产硬质合金刀具企业提供广阔的发展空间。
2)光伏钨丝：光伏长景气周期背景下，光伏细钨丝替代钢丝金刚线路线清晰，为钨下游高附加值应用提供了新的方向。
投资建议在总量控制背景下，我国钨矿面临品位下降、成本提升等问题，此外海内外潜在项目投产时间存在较大不确定性。
同时下游光伏钨丝、硬质合金等需求稳步增长，钨资源供需矛盾日益凸显。
重点推荐产业链布局完善，拥有技术、成本优势的优质公司。
建议关注厦门钨业(光伏钨丝放量)、中钨高新(柿竹园注入)、章源钨业、翔鹭钨业。
风险提示钨精矿价格大幅波动、下游需求增长不及预期、行业竞争加剧等。
1 钨合金——工业牙齿，稀缺的战略性资源钨是极其稀缺和不可替代的战略性资源。
钨是一种非常重要的战略金属，具有高熔点、高硬度、高密度、导电性和导热性良好、膨胀系数较小等性质。
钨是国民经济和现代国防不可替代的基础材料和战略资源，用钨制造的硬质合金具有超高硬度和优异的耐磨性，用于制造各种切削工具、刀具、钻具和耐磨零部件，被誉为“工业的牙齿”，硬质合金广泛应用于军工、航天航空、机械加工、冶金、石油钻井、矿山工具、电子通讯、建筑等领域，钨丝是照明、电子等行业的关键材料。
1.1供应端：我国对全球钨供应起主导作用钨矿床分布广泛，但成矿相对集中，以矽卡岩型为主。
全球钨矿床主要分布在环太平洋成矿带和阿尔卑斯-喜马拉雅成矿带两大成矿带上，环太平洋成矿带(江西朱溪、江西大湖塘、湖南柿竹园钨矿、加拿大的Northern Dancer钨矿等)的钨矿总量占世界钨矿总量的1/2以上。
在自然界中，仅发现有30余种钨矿物和含钨矿物，但具有工业价值的钨矿物只有黑钨矿和白钨矿等少数几种矿物。
世界钨矿床以石英脉型(35%)、斑岩型(16%)、矽卡岩型(41%)为主。
全球钨矿资源较丰富，储量和产量集中在少数国家。
根据美国地调局(USGS)统计，全球钨资源较丰富，2022年全球钨资源储量达380万吨(金属量，下同)，集中在中国(47.4%)、俄罗斯(10.5%)、越南(2.6%)、西班牙(1.5%)等国家。
中国是世界上钨矿储量最丰富的国家，根据中国钨工业发展报告，我国钨精矿主产区在江西(37.55%)、湖南(36.14%)和河南(11.64%)三省区，2022年三省合计产量10.86wt，占总产量的85.33%。
我国钨矿产量占比超8成，总量控制下远期钨矿供应逐步收紧。
根据美国地调局(USGS)统计，2022年全球钨矿产量8.4万吨，其中中国产量7.1万吨，约占全球总产量的84.5%。
随着中国对钨资源采取总量控制、出口配额管理、国家收储等逐步收紧行业政策的实施。
预计未来全球钨矿供应将逐步趋紧，钨的产量增速将逐步放缓。
总量指标约束下，钨精矿无序开采得到控制，产量逐年减少。
1999年起，我国暂停了钨矿开采许可证的发放，2002年我国开始正式对钨开采总量进行控制，有效的抑制住了开采量增长过快的问题，也强化了我国钨资源的定价地位。
近年来我国钨矿开采总量指标稳步提升，2023年开采指标达到11.1万吨，同比增长2000吨，其中江西、湖南、河南、云南等钨矿储量较多的省份获较多开采指标。
在给地方和企业分配生产指标的过程中，存在没能严格按照指标执行的情况，如2019年全国钨精矿(WO3 65%，下同)开采指标为10.5万吨，实际当年钨精矿产量达14.54万吨，超过指标4.04万吨。
当前，我国在全球的钨产量占比高出钨储量占比太高，消耗国内钨资源速度依然太快，特别是高品位易开采的黑钨矿消耗大，将有可能面临开采成本迅速增大的问题，预期国家未来钨开采总量将持续收窄。
1.2远期供应前瞻：原生矿供应紧张，再生钨潜力巨大原生矿端：我国钨矿面临“四多一低”问题，远期资源优势或减弱，矿端供应长期偏紧。
从已探明的钨矿资源看，我国钨资源形势呈现出“四多一低”的特征，即白钨矿多、贫矿多、共伴生矿多、难选冶矿多、资源综合利用水平低。
我国钨矿品位低且成分复杂(白钨矿占 68.7%，黑钨矿占 20.9%，混合型占 10.4%)，其中白钨矿富矿少，品位低；黑钨矿富矿多，品位高；黑白钨混合矿与其他矿物共伴生，成分复杂难选难冶。
近几十年来中国钨资源的过快开采，易选易冶的优质黑钨矿已基本消耗殆尽，白钨精矿品位也逐年下降。
根据自然资源部，全国平均处理原矿品位由2004年的0.42%下降到2017年0.28%。
除此之外，我国钨矿山还存在老龄化、规模优势小的问题。
根据《中国钨产业高质量发展的思考》，2019年全国201家钨矿山企业中，年产1000t以上的钨矿企业只有20家，前4家的产量仅占全国总产量的26.68%，规模优势不明显。
截至2019年底，中国钨矿开采100年及以上的钨矿山达12家，且均为大中型矿山。
国内外潜在钨矿项目投产时间存在较大不确定性。
根据中国钨业协会，国外钨矿采选项目逐步推进，未来国际钨矿产量预期增长，但这些项目普遍投产延期，存在较大不确定性：英国西钨公司(Tungsten West Ltd.)的Hermerdon钨矿项目(矿石储量为10 060wt)，预计年产量为4400t(WO3 品位0.14%)；中国土木公司在哈萨克斯坦的巴库塔钨矿项目(已探明矿石储量12603wt)，设计产能年产钨精矿1wt(WO3 品位0.23%)；加拿大阿尔蒙特工业公司(Almonty Industries Inc.)所属的韩国桑东钨矿(Sangdong Mine)预计年产量为3600 t(WO3品位0.41%)；澳大利亚金岛白钨矿(King Island Sheelite)公司筹资重启海豚(Dolphin)钨矿项目，预计年产量为3000 t(WO3品位0.73%)。
国内方面，钨矿潜在增量项目如下：陕西省镇安县东阳钨矿项目，最终产品为白钨精矿(WO3品位55%)，预计年产量6000吨；广西博白县油麻坡钨钼矿项目，钨矿储量1810.15万吨，WO3平均品位0.442%，投产后预计年产量3240吨；广东省翁源县红岭钨矿项目，开采规模13万吨/年，WO3品位0.69%，预计投产后年产量约3400吨江西省于都县小东坑钨矿项目，年开采原矿30万吨；年产黑钨精矿1617t、白钨精矿102t。
再生钨：钨资源二次回收潜力巨大。
根据《中国钨行业现状分析及建议》，全球钨供应